마이클 버리는 엔비디아(NVDA)의 재무제표를 분석하며, 회사가 엄청난 수익을 올렸음에도 불구하고 주주들에게 돌아가야 할 실질적인 가치는 직원 주식 보상(SBC)으로 인해 심각하게 희석되었다고 비판하고 있습니다.
📉 엔비디아의 숨겨진 비용: 주주 이익 50% 희석 주장
버리는 2018년 초부터 엔비디아의 재무 데이터를 분석하며 다음과 같은 결론을 내렸습니다.
표면적인 수익: 2018년 이후 엔비디아는 약 2,050억 달러의 순이익과 1,880억 달러의 잉여현금흐름(FCF)을 기록했습니다. (매우 건전해 보이는 수치입니다.)
직원 주식 보상의 증가 (SBC): 이 기간 동안 직원들에게 지급된 주식 보상(Stock-Based Compensation, SBC)은 총 205억 달러에 달했습니다. 주식 보상은 회계상 비용으로 처리되지만, 실제로는 신주 발행을 통해 주식 수를 늘려 기존 주주의 가치를 희석시키는 효과(Dilution)를 낳습니다.
희석을 막기 위한 지출: 엔비디아는 주식 보상으로 인한 희석을 상쇄하고 주당순이익(EPS)을 높이기 위해 무려 1,125억 달러라는 막대한 금액을 들여 자사주를 매입(Buyback)했습니다.
결과: 실패한 방어: 놀라운 점은 1,125억 달러를 자사주 매입에 쓰고도 총 발행 주식 수는 오히려 4,700만 주가 더 늘었다는 것입니다. 이는 주식 보상으로 새로 발행된 주식의 양이 자사주 매입으로 소각한 양보다 훨씬 많았다는 것을 의미합니다.
버리는 이 상황을 두고, 주식 보상으로 인한 희석의 진정한 비용이 자사주 매입에 쓴 1,125억 달러와 같다고 주장합니다. 이 금액(1,125억 달러)은 엔비디아 순이익(2,050억 달러)의 약 50%에 달합니다.
버리의 주장은, 엔비디아의 수익 절반은 주주들에게 돌아가야 할 실질적인 이익(Owner's Earnings)이 아니라, 직원들에게 주식을 퍼주는 과정에서 발생하는 주주 희석을 막는 데 소모되었고, 심지어 그 방어마저 실패하여 주주 가치가 크게 손상되었다는 강력한 비판입니다.
Since the beginning of 2018, NVDA earned about $205B net income and $188B free cash flow, assuming all cap ex was growth cap ex.
SBC amounted to $20.5B.
But it bought back $112.5B worth of stock and there are 47 million MORE shares outstanding.
The true cost of that SBC dilution was $112.5B, reducing owner's earnings by 50%. /rant
42,18 mil
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